Los inversionistas globales dedican mucho tiempo a preocuparse por una supuesta burbuja de la inteligencia artificial. Sin embargo, deberían prestar más atención a la burbuja de la deuda pública.
La suposición más peligrosa es que los gobiernos pueden seguir endeudándose y haciendo promesas porque los bancos centrales siempre intervendrán, encubriendo la irresponsabilidad fiscal con programas de flexibilización cuantitativa. Muchos participantes del mercado aplauden la acumulación de deuda y la expansión del tamaño del gobierno en la economía porque creen que esto generará inflación de activos para siempre. Sin embargo, fomentar las inversiones erróneas y la complacencia es una mala estrategia a largo plazo.
Además, la compra de bonos del gobierno no genera la riqueza necesaria para cumplir con esas promesas. Muchos fondos de pensiones y participantes keynesianos en el mercado están descubriendo que respaldar la expansión constante del gobierno no es rentable. Las pérdidas masivas en algunas carteras de bonos que se mostraron complacientes ponen de manifiesto este error. El Índice Bloomberg Global Aggregate sigue estando significativamente por debajo de su máximo alcanzado a principios de 2021, con una caída neta general de aproximadamente el 16 % al 25 de septiembre de 2026. Los inversionistas inteligentes en bonos se han alejado de la duración y la deuda pública, concentrando sus estrategias en el crédito, la baja duración y la deuda privada.
La deuda pública es como un enorme iceberg. Los bonos que ya se han emitido son la parte visible del iceberg. Sin embargo, el 94 % de la deuda pública mundial en relación con el PIB solo muestra una pequeña parte de la realidad. Debajo de la superficie hay compromisos no financiados en materia de pensiones, salud y otros gastos que carecen de financiamiento adecuado y que suman hasta el 300 % del PIB. Analizar únicamente la deuda pendiente nos brinda una visión incompleta de lo que los contribuyentes podrían tener que financiar eventualmente. Peor aún, ofrece una visión errónea de la solvencia del gobierno.
El FMI prevé que la deuda pública mundial alcanzará el 100 % del PIB para 2029, impulsada por las principales economías. Por lo tanto, este problema se extiende mucho más allá de los mercados emergentes que suelen asociarse con las crisis de deuda.
Los Estados Unidos ofrece un claro ejemplo. El informe financiero del Tesoro correspondiente al año fiscal 2025 sitúa la deuda federal en manos del público en el 99 % del PIB y, por separado, reporta un déficit proyectado de financiamiento de los seguros sociales de aproximadamente 88,4 billones de dólares, medido en términos de valor actual a lo largo de 75 años.
Esa cifra mide la brecha entre los pagos de prestaciones proyectados y los ingresos destinados a ese fin, descontados a valores actuales, y depende de supuestos sobre las condiciones futuras. No obstante, se trata de compromisos de gasto que requieren financiamiento o cambios en las normas.
La presión será cada vez más difícil de manejar si los gobiernos siguen posponiendo los recortes de gasto y las reformas estructurales. Las crecientes demandas de gasto social y en defensa, sumadas al aumento de la carga de los intereses, empeoran la situación. Es posible que cada gobierno considere esenciales todos sus planes de gasto, pero el hecho de calificarlos como esenciales no los hace asequibles.
Los incentivos políticos son evidentes. Los políticos pueden anunciar beneficios hoy y dejar que los futuros contribuyentes cubran el costo. A medida que el populismo gana terreno, las promesas se vuelven más ambiciosas y la solvencia se debilita.
Recortar el gasto genera oposición de inmediato, mientras que pedir prestado parece ser bien recibido y pospone la discusión. Sin embargo, negarse a elegir entre prioridades contrapuestas no elimina el costo. La cuenta se le pasa a otra persona y en peores condiciones.
Los bancos centrales pueden facilitar el endeudamiento y ayudar a los gobiernos a ocultar el problema por un tiempo. Los menores costos de interés pueden brindar cierto alivio. Sin embargo, los gobiernos utilizan ese alivio para aumentar el gasto en lugar de sanear sus finanzas. Por lo tanto, el problema subyacente sigue creciendo.
La flexibilización cuantitativa puede calmar a los mercados y reducir las primas de riesgo por un tiempo. Sin embargo, los bancos centrales no pueden imprimir solvencia, y las compras de bonos no hacen que el gasto excesivo permanente sea sostenible.
Además, la expansión cuantitativa (QE) no hace que desaparezcan las obligaciones del sector público. Cuando un banco central compra bonos del gobierno a largo plazo utilizando reservas bancarias que devengan intereses, en la práctica sustituye el endeudamiento a largo plazo por pasivos cuyo costo varía según las tasas de interés a un día, según el Banco de Pagos Internacionales. En conjunto, el gobierno y el banco central quedan más expuestos a los aumentos en las tasas a corto plazo, no menos. Una vez que comprendemos esta situación, también vemos por qué está aumentando la inflación. Los bancos centrales y los gobiernos están erosionando el poder de compra de la moneda al emitir demasiado dinero —deuda— en comparación con la demanda del sector privado. Además, los impuestos más altos debilitan constantemente al sector privado. Todo esto, combinado, conduce al estancamiento y a una inflación persistente.
Consideremos un ejemplo sencillo. Un gobierno ahorra un punto porcentual del PIB en costos de intereses, pero aumenta su déficit antes de los pagos de intereses en el mismo punto porcentual. El gasto excesivo adicional ha más que contrarrestado el financiamiento más barato. Por lo tanto, una intervención monetaria en el mercado de bonos coexiste con un empeoramiento de la situación fiscal.
Los gobiernos se han acostumbrado a la idea de que pueden gastar más durante los períodos de crecimiento y aún más durante las recesiones. Por ello, el efecto placebo de la intervención del banco central dura cada vez menos.
También hay un problema con los incentivos. Si los políticos esperan que el banco central intervenga cada vez que el endeudamiento se vuelva problemático, nunca tomarán decisiones difíciles en materia de gasto. Cada rescate puede ganar tiempo, pero el tiempo solo es útil si los gobiernos lo aprovechan para cambiar un rumbo. Los gobiernos aprovechan los períodos de flexibilización para anunciar aún más gasto y fingir que sus políticas funcionan.
La represión financiera también está desplazando la carga y empobreciendo a los ciudadanos. Los gobiernos pueden canalizar los ahorros hacia la deuda pública, pero mantienen los rendimientos por debajo de la inflación, lo que reduce el valor real de lo que deben.
La triste realidad es que ningún gobierno va a ofrecer a los ahorristas un rendimiento económico real al invertir en su deuda. Se trata de una pérdida real y, en muchos casos, nominal.
Los ahorristas y los contribuyentes pagan con la pérdida de poder adquisitivo. Como los gobiernos luego utilizan los ahorros para financiar más déficits, los ciudadanos sufren sin que por ello mejoren las finanzas públicas. Quitarles poder adquisitivo a los ahorristas no hace que la deuda sea sostenible; solo empobrece a todos.
Ignorar el problema y posponer los recortes de gasto también dificulta el ajuste. El Ministerio de Hacienda estima que posponer la reforma fiscal hasta 2036 aumentaría el ajuste promedio necesario del 4,7 % al 5,6 % del PIB. Esperar a la próxima intervención del banco central es, por lo tanto, una opción política cómoda, pero costosa.
La solución pasa por recortar el gasto y reformar los programas ya comprometidos antes de que una crisis obligue a cambios bruscos. Una mayor productividad, la inversión privada y la competencia también deben ser parte de la solución. Los gobiernos no pueden seguir debilitando la economía productiva con impuestos cada vez más altos y, al mismo tiempo, esperar que esta financie promesas cada vez más ambiciosas.
Los bancos centrales no pueden resolver la burbuja de la deuda soberana. El efecto placebo a corto plazo se desvanece cada vez más rápido, sin importar el tamaño del plan de compras. La expansión cuantitativa y la represión financiera no lograron ganar tiempo, porque los gobiernos no hicieron nada y dejaron sin resolver el problema subyacente. Los ciudadanos están pagando por esa misma irresponsabilidad a través de la inflación, un crecimiento más débil, salarios netos reales más bajos e impuestos más altos. El hecho de que hoy no haya una crisis en el mercado de bonos no significa que el problema haya desaparecido; simplemente está erosionando la economía productiva a través del efecto de desplazamiento y la represión financiera.
La próxima vez que escuches a un político prometer cosas gratis, recuerda que tú lo pagarás muchas veces más.
